Leonardo Chialva, socio de una conocida firma de inversiones, está habituado a brindar análisis contundentes. Al iniciar una exposición, suele anticipar sus ideas principales. En una reciente conversación, indicó que “el principal problema de la Argentina ya no son los dólares”, argumentando que el verdadero obstáculo radica en que la población ha perdido el interés en ahorrar en pesos. Chialva evaluó el reciente incremento del riesgo país y advirtió que “Argentina a 650 puntos empieza a quedar barata”. El riesgo país experimentó un aumento del 20% en septiembre. ¿Cuánto de esta variación se debe a factores globales y cuánto a circunstancias locales? Según Chialva, fue uno de los peores meses en la historia para los bonos del Tesoro de Estados Unidos, que sufrieron una fuerte venta debido a un sólido informe de empleo, un índice PMI robusto, decisiones de la Reserva Federal y un notable incremento en el precio del petróleo. Por eso, él distingue dos fases en el movimiento del riesgo argentino: en septiembre, el 80% a 90% del aumento derivó del contexto internacional, aunque la corrección local había comenzado antes y mostraba otra dinámica, con un factor interno: los niveles de valoración estaban demasiado elevados. ¿Qué podría suceder con el riesgo país si Milei gana o pierde las elecciones? Chialva explicó que el riesgo país refleja la probabilidad que el mercado otorga a la continuidad del programa económico actual. En septiembre del año pasado, cuando este indicador rondaba los 1500 puntos, la posibilidad de reelección de Javier Milei era prácticamente inexistente. Si un nuevo gobierno abandona las políticas promercado, es probable que el riesgo país vuelva a esos niveles. En cambio, si Milei logra ser reelegido y Argentina avanza hacia un modelo similar al de Colombia, el riesgo podría situarse entre 200 y 250 puntos.En base a estos escenarios, los precios actuales parecen indicar una probabilidad cercana al 55% de que se mantenga el rumbo económico. ¿Ve oportunidades en los bonos en este momento? Chialva aseveró que, así como Argentina estaba cara a 400 puntos de riesgo país, a 650 empieza a parecer barata. Sin embargo, matizó que la situación es compleja, ya que hay un fenómeno importante en juego: los flujos de capital. Tras las mejoras en las calificaciones, entraron numerosos fondos especializados en mercados emergentes, pero ahora se está produciendo un proceso inverso. A su criterio, el punto de inflexión no dependerá únicamente de la valoración, sino también del cambio en los flujos de inversión. No lo sorprendería ver un riesgo país por encima de 700 puntos antes de que se establezca un piso definitivo. ¿En qué sectores ve oportunidades de inversión? Chialva afirmó que, en general, Argentina se presenta como un país de bajo valor en todos los activos. El desafío radica en la percepción negativa que tienen muchos inversionistas internacionales, quienes han sido decepcionados en reiteradas ocasiones y, en algunos casos, han perdido dinero. Había administradores de fondos en Londres o Nueva York que aún tienen presente que algunos colegas perdieron su trabajo por apostar por Argentina. Haciendo un contraste entre la situación actual y la de 2019, explica que tras las PASO hubo una euforia seguida de un colapso, mientras que en 2023 ha prevalecido la expectativa de un cambio en el manejo económico. ¿Qué perspectivas vislumbra para 2027 en los mercados? Chialva anticipa que muchos inversionistas preferirán esperar la definición electoral antes de tomar decisiones significativas. La mayor parte del capital probablemente aguarde el resultado electoral antes de regresar a apostar fuertemente por el país. Un escenario entre Milei y Axel Kicillof no resulta equivalente a uno entre Milei y Sergio Massa, ya que cada vez que Massa ha sido candidato a la presidencia, la Bolsa ha mostrado una tendencia al alza. La incertidumbre detrás de estas situaciones no depende solamente del oficialismo, sino también de quién represente a la oposición. El presidente comentó sobre una “bazuca de dólares” para mantener la estabilidad cambiaria durante el año electoral. ¿Cuántos dólares se requieren para sostener el techo del tipo de cambio? Chialva sostiene que el problema central no radica en la disponibilidad de dólares, sino en que la gente ha perdido la confianza en el peso. El costo más alto que enfrenta el Gobierno actual es la falta de restablecimiento de la confianza en la moneda. “Milei vino a matar el peso y hoy el peso está matando a Milei”, afirma. Según él, ningún gobierno puede aprovechar al máximo el señoreaje si la sociedad no desea mantener pesos. Actualmente, casi nadie ahorra en esta moneda, utilizándola únicamente para transacciones diarias, para luego dolarizarse. ¿Las reservas son suficientes para garantizar la estabilidad? La discusión no puede abarcar únicamente los activos del Banco Central; también debe considerarse el pasivo. Durante años, Argentina llegó a contar con instrumentos remunerados equivalentes a cuatro veces la base monetaria, pero hoy esa relación ha caído a aproximadamente el 40%, disminuyendo considerablemente la vulnerabilidad del sistema, aunque los riesgos no han desaparecido. Para que ocurra una remonetización de la economía en pesos, ¿debe esperarse a un eventual segundo mandato de Milei? Chialva coincide en que recuperar la confianza en una moneda requiere tiempo, y la primera señal será cuando los argentinos comiencen a mantener pesos durante períodos más prolongados. En el momento en que empiecen a crecer los depósitos a plazo fijo y aumente la duración promedio de los activos en pesos, se podrá hablar de una recuperación genuina de la confianza. Una vez que eso suceda, las reservas dejarán de ser un problema, porque la economía generará sus propios dólares. El reto no consiste en forzar a la gente a permanecer en pesos, sino lograr que lo deseen voluntariamente. Durante la gestión de Milei, se observaron sectores muy dinámicos, como el de energía, minería, agro y economía del conocimiento, y otros más afectados, como la industria, el comercio y la construcción. ¿Puede esta situación cambiar? Chialva señala que el estado de la construcción se relaciona con la salida del cepo, el exceso de oferta acumulada en el mercado, y el aumento de las tasas de interés del año anterior. Este proceso ha empezado a revertirse, ya que se están recuperando el crédito hipotecario y aumenta el número de escrituras, permitiendo que los desarrolladores inmobiliarios reconsideren proyectos a dos o tres años vista. Sin embargo, sugiere que uno de los grandes beneficiarios de este modelo económico puede ser la industria automotriz. ¿En qué sentido? Chialva indica que, si bien a simple vista la situación parece negativa, dado que la utilización de la capacidad instalada oscila en torno al 40% y la producción ha caído, el panorama a largo plazo podría ser muy diferente. Actualmente, muchas terminales están dejando de fabricar modelos obsoletos para lanzar vehículos nuevos, con un mayor contenido tecnológico y capacidad de exportación. Esto implica un período de transición. ¿Dónde se observan esos cambios? Chialva menciona que prácticamente todas las terminales están en proceso de transformación. Renault está preparando un nuevo modelo destinado mayormente a la exportación, lo mismo que ocurre con Volkswagen. Aunque algunos críticos cuestionan el cambio de motores tradicionales por híbridos en esta marca, este movimiento responde a un cambio más profundo que implica nuevos proveedores y una completa reestructuración de la producción. Ford también atraviesa un proceso similar, y un caso particularmente interesante es el de Stellantis, que ha realizado una significativa inversión para fabricar nuevamente motores en el país. La transformación industrial es profunda, incluso Toyota sigue aumentando sus inversiones después de más de dos décadas en Argentina. ¿Cuál es el impacto sectorial de esta reconversión industrial? Chialva indica que el mercado automotor ha pasado de vender 400.000 vehículos anuales a cerca de 600.000 unidades. Aunque es cierto que este año las ventas han disminuido respecto al año anterior, es importante recordar que el año pasado hubo un aumento extraordinario. Además, la eliminación de las Lefi y el aumento en las tasas de interés tuvieron un fuerte impacto sobre el crédito y las ventas financiadas. Sin embargo, ese proceso comienza a normalizarse.
Por qué no se ahorra en pesos: el análisis de una consultora destacada de la City
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Leonardo Chialva, socio de una conocida firma de inversiones, está habituado a brindar análisis contundentes. Al iniciar una exposición, suele anticipar sus ideas principales. En una reciente conversación, indicó que “el principal problema de la Argentina ya no son los dólares”, argumentando que el verdadero obstáculo radica en que la población ha perdido el interés en ahorrar en pesos. Chialva evaluó el reciente incremento del riesgo país y advirtió que “Argentina a 650 puntos empieza a quedar barata”. El riesgo país experimentó un aumento del 20% en septiembre. ¿Cuánto de esta variación se debe a factores globales y cuánto a circunstancias locales? Según Chialva, fue uno de los peores meses en la historia para los bonos del Tesoro de Estados Unidos, que sufrieron una fuerte venta debido a un sólido informe de empleo, un índice PMI robusto, decisiones de la Reserva Federal y un notable incremento en el precio del petróleo. Por eso, él distingue dos fases en el movimiento del riesgo argentino: en septiembre, el 80% a 90% del aumento derivó del contexto internacional, aunque la corrección local había comenzado antes y mostraba otra dinámica, con un factor interno: los niveles de valoración estaban demasiado elevados. ¿Qué podría suceder con el riesgo país si Milei gana o pierde las elecciones? Chialva explicó que el riesgo país refleja la probabilidad que el mercado otorga a la continuidad del programa económico actual. En septiembre del año pasado, cuando este indicador rondaba los 1500 puntos, la posibilidad de reelección de Javier Milei era prácticamente inexistente. Si un nuevo gobierno abandona las políticas promercado, es probable que el riesgo país vuelva a esos niveles. En cambio, si Milei logra ser reelegido y Argentina avanza hacia un modelo similar al de Colombia, el riesgo podría situarse entre 200 y 250 puntos.En base a estos escenarios, los precios actuales parecen indicar una probabilidad cercana al 55% de que se mantenga el rumbo económico. ¿Ve oportunidades en los bonos en este momento? Chialva aseveró que, así como Argentina estaba cara a 400 puntos de riesgo país, a 650 empieza a parecer barata. Sin embargo, matizó que la situación es compleja, ya que hay un fenómeno importante en juego: los flujos de capital. Tras las mejoras en las calificaciones, entraron numerosos fondos especializados en mercados emergentes, pero ahora se está produciendo un proceso inverso. A su criterio, el punto de inflexión no dependerá únicamente de la valoración, sino también del cambio en los flujos de inversión. No lo sorprendería ver un riesgo país por encima de 700 puntos antes de que se establezca un piso definitivo. ¿En qué sectores ve oportunidades de inversión? Chialva afirmó que, en general, Argentina se presenta como un país de bajo valor en todos los activos. El desafío radica en la percepción negativa que tienen muchos inversionistas internacionales, quienes han sido decepcionados en reiteradas ocasiones y, en algunos casos, han perdido dinero. Había administradores de fondos en Londres o Nueva York que aún tienen presente que algunos colegas perdieron su trabajo por apostar por Argentina. Haciendo un contraste entre la situación actual y la de 2019, explica que tras las PASO hubo una euforia seguida de un colapso, mientras que en 2023 ha prevalecido la expectativa de un cambio en el manejo económico. ¿Qué perspectivas vislumbra para 2027 en los mercados? Chialva anticipa que muchos inversionistas preferirán esperar la definición electoral antes de tomar decisiones significativas. La mayor parte del capital probablemente aguarde el resultado electoral antes de regresar a apostar fuertemente por el país. Un escenario entre Milei y Axel Kicillof no resulta equivalente a uno entre Milei y Sergio Massa, ya que cada vez que Massa ha sido candidato a la presidencia, la Bolsa ha mostrado una tendencia al alza. La incertidumbre detrás de estas situaciones no depende solamente del oficialismo, sino también de quién represente a la oposición. El presidente comentó sobre una “bazuca de dólares” para mantener la estabilidad cambiaria durante el año electoral. ¿Cuántos dólares se requieren para sostener el techo del tipo de cambio? Chialva sostiene que el problema central no radica en la disponibilidad de dólares, sino en que la gente ha perdido la confianza en el peso. El costo más alto que enfrenta el Gobierno actual es la falta de restablecimiento de la confianza en la moneda. “Milei vino a matar el peso y hoy el peso está matando a Milei”, afirma. Según él, ningún gobierno puede aprovechar al máximo el señoreaje si la sociedad no desea mantener pesos. Actualmente, casi nadie ahorra en esta moneda, utilizándola únicamente para transacciones diarias, para luego dolarizarse. ¿Las reservas son suficientes para garantizar la estabilidad? La discusión no puede abarcar únicamente los activos del Banco Central; también debe considerarse el pasivo. Durante años, Argentina llegó a contar con instrumentos remunerados equivalentes a cuatro veces la base monetaria, pero hoy esa relación ha caído a aproximadamente el 40%, disminuyendo considerablemente la vulnerabilidad del sistema, aunque los riesgos no han desaparecido. Para que ocurra una remonetización de la economía en pesos, ¿debe esperarse a un eventual segundo mandato de Milei? Chialva coincide en que recuperar la confianza en una moneda requiere tiempo, y la primera señal será cuando los argentinos comiencen a mantener pesos durante períodos más prolongados. En el momento en que empiecen a crecer los depósitos a plazo fijo y aumente la duración promedio de los activos en pesos, se podrá hablar de una recuperación genuina de la confianza. Una vez que eso suceda, las reservas dejarán de ser un problema, porque la economía generará sus propios dólares. El reto no consiste en forzar a la gente a permanecer en pesos, sino lograr que lo deseen voluntariamente. Durante la gestión de Milei, se observaron sectores muy dinámicos, como el de energía, minería, agro y economía del conocimiento, y otros más afectados, como la industria, el comercio y la construcción. ¿Puede esta situación cambiar? Chialva señala que el estado de la construcción se relaciona con la salida del cepo, el exceso de oferta acumulada en el mercado, y el aumento de las tasas de interés del año anterior. Este proceso ha empezado a revertirse, ya que se están recuperando el crédito hipotecario y aumenta el número de escrituras, permitiendo que los desarrolladores inmobiliarios reconsideren proyectos a dos o tres años vista. Sin embargo, sugiere que uno de los grandes beneficiarios de este modelo económico puede ser la industria automotriz. ¿En qué sentido? Chialva indica que, si bien a simple vista la situación parece negativa, dado que la utilización de la capacidad instalada oscila en torno al 40% y la producción ha caído, el panorama a largo plazo podría ser muy diferente. Actualmente, muchas terminales están dejando de fabricar modelos obsoletos para lanzar vehículos nuevos, con un mayor contenido tecnológico y capacidad de exportación. Esto implica un período de transición. ¿Dónde se observan esos cambios? Chialva menciona que prácticamente todas las terminales están en proceso de transformación. Renault está preparando un nuevo modelo destinado mayormente a la exportación, lo mismo que ocurre con Volkswagen. Aunque algunos críticos cuestionan el cambio de motores tradicionales por híbridos en esta marca, este movimiento responde a un cambio más profundo que implica nuevos proveedores y una completa reestructuración de la producción. Ford también atraviesa un proceso similar, y un caso particularmente interesante es el de Stellantis, que ha realizado una significativa inversión para fabricar nuevamente motores en el país. La transformación industrial es profunda, incluso Toyota sigue aumentando sus inversiones después de más de dos décadas en Argentina. ¿Cuál es el impacto sectorial de esta reconversión industrial? Chialva indica que el mercado automotor ha pasado de vender 400.000 vehículos anuales a cerca de 600.000 unidades. Aunque es cierto que este año las ventas han disminuido respecto al año anterior, es importante recordar que el año pasado hubo un aumento extraordinario. Además, la eliminación de las Lefi y el aumento en las tasas de interés tuvieron un fuerte impacto sobre el crédito y las ventas financiadas. Sin embargo, ese proceso comienza a normalizarse.